货币发行、低价和资产价格上涨
从本质上说，货币供应量与价格的偏差反映了经济“脱离实际”。美国经济的虚拟化清楚地表明，制造业的衰落使其形成了虚拟经济支撑GDP增长、低端服务业支撑就业创造的二元经济结构。这种二元结构严重脱节，最终导致通货膨胀消失，资产价格持续上涨。
近年来，作者从供求基本方面对整体价格水平进行了详细的研究，并于去年年底出版了一本关于价格形势分析的专著。在研究过程中，一个奇怪的现象是，整体物价水平与货币供应量的相关性并没有想象中那么强，这种弱相关性在成熟经济体中更为明显。之前几乎没有时间考虑这个问题。今年新冠肺炎爆发肺炎期间，我有一段时间思考这个问题，写了一篇文章发表在《中国物价》第9期。
本文的核心观点是：总体物价水平与货币供应量的相关性变弱，一方面与实物商品的充分供给有关，另一方面与货币向金融资产和房地产的流动有关。货币供应量与物价的这种背离实质上反映的是经济“脱实向虚”.美国经济的虚拟化清楚地表明，制造业的衰落使其形成了虚拟经济支撑GDP增长、低端服务业支撑就业创造的二元经济结构。这种二元结构严重脱节，最终导致通货膨胀消失，资产价格持续上涨。
下面和大家分享一下文章，欢迎大家批评指正！
目前，为了应对新冠肺炎肺炎的影响，缓解实体经济和金融市场的压力，各大经济体相继启动宽松的货币政策。一些相信货币学派的人认为，货币供应量的增加会导致物价上涨，宽松的货币政策最终会导致全球通货膨胀。其他人坚信，由于有效需求不足，宽松的货币政策很难引发通胀。近年来全球通货膨胀和货币供应的矛盾就是一个有力的例子。价格应该怎么走？政策应该如何应对？本文试图从虚拟经济的角度来回答。
1.钱去哪了？
传统货币数量理论的核心是货币交易方程MV=PT。等式显示货币量m乘以货币流通速度v等于货币交易总价值PT，其中p代表价格，t代表交易的实物量。如果假设货币流通速度和实物交易量保持稳定或可预测，那么额外的货币M可以推高价格p，自雷曼兄弟破产以来，美联储已经将基础货币扩大了358%。根据传统的货币数量理论，35.8%的基础货币增长应该会导致广义货币和信贷的类似比例的增长，从而驱动价格水平急剧上升。然而，在美国，M2广义货币供应量仅增长了109%，信贷增长了69%，核心消费物价指数增长了23%。类似的情况在欧元区、日本和英国也可以观察到。与上述经济体相比，中国广义货币创造和信贷创造相对正常，163%的基础货币增长带动M2，信贷增长364%和447%。然而奇怪的是，中国的CPI并没有随着货币和信贷的增长而急剧上升，12年间只增长了30%。
图1中国和美国的货币、信贷和通货膨胀
各大经济体央行印的钱都去哪了？一是以超额准备金的形式存在央行内部.金融危机前，美联储的超额准备金在美国银行体系中非常小，与美联储基础货币的比率约为零。金融危机后，美联储超额准备金开始大幅增加，超额准备金与基础货币的比率也大幅上升(图2)。二是流向楼市、股市、债市等虚拟经济.金融危机后，美国房价持续上涨，现在的价格已经高于2006年泡沫的顶峰。受量化宽松和低利率政策的影响，日本、德国和英国的房价近年来也大幅上涨。2017年，东京市中心银座的房价超过了1990年的泡沫峰值。中国房价也在大幅上涨，近十年来，一线、二线、三线城市房价翻了一番。在肺炎在新冠肺炎全球蔓延之前，欧美股市持续上涨，美股指数连续11年牛市。虽然在爆发初期出现了大幅下跌，但在宽松的货币环境下，股市迅速见底，再创新高(图2数据截止到4月，但这并不影响分析结果，目前欧美股市和房价持续上涨)。在债券市场上，美国、日本、德国等主要经济体的债券收益率继续下降，日本、德国则创下负利率，主要经济体的债券价格创下历史新高。为了追求高回报，欧美经济体的一些“钞票”流向海外，加剧了全球金融市场的波动。
图2美国超额准备金、房地产市场和股市
二，经济结构的二元化——通货膨胀“消失”的根本原因
是什么原因造成货币供应量与价格的偏差？根据对主要经济体的观察，我们认为这与经济虚拟化密切相关。
在经济虚拟化使经济增长的方式发生根本性变化。在美国等成熟经济体，GDP,不再主要是由制造业为代表的实体经济创造，而是转为主要由金融和房地产代表的虚拟经济创造。,实体经济投资回报率低，虚拟经济投资回报率高的背景下，过多的资金会流向虚拟经济，容易导致资产价格膨胀。由于流入实体经济的资金较少，价格通常很难大幅上涨。这一观点也可解释传统货币数量论的失灵.传统的货币数量理论研究货币与实体经济的关系，在当时的经济环境下无疑是现实的。然而，随着虚拟经济的发展，更多的货币流向虚拟经济，货币与实体经济的关系逐渐减弱。如果将虚拟经济纳入货币数量方程，同时考虑货币、实体经济和虚拟经济之间的关系，传统的货币数量理论将在解释通货膨胀方面重获活力。
为什么金融危机后欧美经济体宽松的货币政策对实体经济影响不大？主要有两个原因。一是国内缺乏具有吸引力的投资机会.与以往的工业革命和科技革命相比，近十年的科技创新并没有带来更多的新产品。因为资本的本质是追求货币利润，新产品带来的利润空间有限，企业不愿意在中国投资。相反，由于新兴经济体的资本回报率更高，企业更愿意进行海外投资。二是私人部门忙于资产负债表的修复.次贷危机后，大多数成熟经济体的私营部门都有大量债务。为了偿还债务，他们不得不省吃俭用。即使利率很低，他们也首先选择恢复财务健康。私营部门的杠杆降低在一定程度上减缓了实体经济的增长。关于以上两点，我们也可以从近期美联储货币政策操作中获得洞察。为了支持信贷扩张，提振实体经济，美联储打了组合拳，不仅大幅降息和量化宽松，还直接将法定存款准备金率降至零。从目前的信贷指标来看，货币政策的效果还没有完全显现出来。
近些年，主要经济体虚拟经济有强化趋势.金融危机后，美国虚拟经济创造的GDP在美国GDP中的比重持续上升。2019年，美国金融和房地产行业占GDP的比重上升至21%。历史上，美国的经济虚拟化和去工业化是同时进行的，自20世纪80年代以来，金融自由化加剧了这一趋势。这一变化引起了美国经济运行和增长方式的根本性转变，即经济不再依赖以制造业为代表的实体经济的支撑，而是依赖以金融业和房地产业为核心的虚拟经济的支撑。与制造业不同，这些虚拟经济部门的支撑不是自然资源和技术进步，而是货币资本的流入、金融资产的创造过程和“金融创新”的技术。虚拟经济“取钱生钱”的增值过程比实体经济快得多，容易吸引实体经济的货币资金，滋生资产价格泡沫。
图3中国和美国制造业、金融业和房地产业的国内生产总值比率
制造业淡出成熟经济体，使其形成了虚拟经济支撑GDP增长、低端服务业支撑就业岗位创造的二元化经济结构.虚拟经济是高收入低就业的经济，低端服务业是高就业低收入的经济。2018年，美国虚拟经济工作者创造的人均GDP为47.4万美元，远高于传统服务业的8.4万美元。然而，虚拟经济创造的就业岗位比例仅为5.6%，远低于传统服务业的58.3%(表1)。当货币增加时，如果实体经济缺乏投资机会，货币就会流向虚拟经济，推高金融资产价格，促进名义GDP增长。然而，由于虚拟经济与低端服务业之间缺乏紧密联系，虚拟经济的繁荣并不一定会带来就业岗位和工资水平的上升，反而可能加剧贫富差距，导致有效需求不足，这就是当前全球出现通胀“消失”现象的根本原因.
表1美国虚拟经济和实体经济的产出和就业
第三，一些想法
钱的本质是升值。根据以上分析，在目前实体经济低收益率的情况下，为了追求高收益，我们认为过多的资金会选择流向虚拟经济，这将加剧资产价格的通胀，货币供应量与价格的偏差可能成为常态。从上述趋势来看，提出以下战略考虑。
第一，2%的通货膨胀目标不在适合欧美经济体.2%的通胀目标是参照成熟经济体黄金时代的物价数据设定的。然而，当成熟经济体进入追赶阶段时，大多数原本推动价格上涨的因素都消失了。如果2%仍然是欧美央行的通胀目标，那么为了达到这个目标，他们会给金融体系注入大量的流动性，进而加剧全球金融资产和房地产价格泡沫。虽然这些泡沫在短期内会借助财富效应对实体经济产生一些积极的影响，但它们必然会破裂，最终会给经济和社会带来毁灭性的打击。目前，我们应该认真研究主要经济体的通货膨胀目标制及其带来的主要风险。
第二，完善重要民生商品价格调控机制.在目前的经济环境下，通货膨胀的可能性较低，物价上涨呈现出更多的结构性特征。考虑到民生重要商品与国民经济运行和人民生活密切相关，也是目前我国CPI运行中最大的干扰项目。为避免重要民生商品价格异常波动对宏观调控造成较大影响，建议完善新时期我国重要民生商品价格调控机制，完善特殊时期重要民生商品保障供给和稳定价格机制。
第三，既要看到金融风险也要看到资产收益.目前，世界各大央行宽松的货币政策肯定会加剧金融市场波动，因此有必要控制金融风险。但需要注意的是，在新冠肺炎肺炎疫情的影响下，部分金融市场资产价格大幅下跌，部分商品期货价格远低于正常生产成本。如果我们可以判断，在全球新冠肺炎肺炎疫情好转后，资本风险偏好将明显上升，金融资产价格将回到疫情爆发前的水平，那么我们应该在疫情爆发前买入被低估的金融资产
第四，以制造业立国、兴国和强国，防止经济过快虚拟化.货币供应量与价格的偏差，本质上反映了经济“脱离实际”。发达国家的经验教训表明，虚拟经济的快速发展不仅容易放大资产价格的波动，导致金融危机频发，而且容易加剧贫富差距，滋生社会风险。为了防止经济的快速虚拟化，保持实体经济的稳定健康发展，我们应该坚定不移地推进制造业的高质量发展，使经济发展的成果惠及更多的人。
[主要参考文献]
[1]顾朝明：《大衰退年代：宏观经济学的另一半与全球化的宿命》，上海财经大学出版社，2019。
[2]刘军民：《经济增长、货币中性与资源配置理论的困惑——虚拟经济研究的基础理论框架》，《政治经济学评论》，2011年第4期。
[3]刘军民：《从虚拟资本到虚拟经济》，知识产权出版社，2020。
[4]徐鹏：《德、英经济将延续“低增长、低通胀、低利率”态势——来自德国、英国的调研思考》，《调查研究建议》，2019年第74期。
[5]徐鹏：《关于货币供应量与物价背离的思考》，《中国物价》，2020年第9期。